買い手企業はM&Aのデューデリジェンス（買収監査）をどう進めれば良い？

数あるM&Aプロセスの中でも、デューデリジェンスは重要であり、欠かすことのできないプロセスです。デューデリジェンスについて、網羅的に、具体的な事例と図解をもって解説していきます。

デューデリジェンス（DD）とは

デューデリジェンス（DD）の目的

デューデリジェンス（DD）の種類

1. 財務DD
2. 税務DD
3. 法務DD
4. 事業DD（ビジネスDD）
5. 人事DD
6. システムDD

デューデリジェンス（DD）の実施者・費用

デューデリジェンス（DD）の期間

デューデリジェンス（DD）の実施タイミング

1. ターゲット選定
2. 初期的検討
3. 基本合意
4. DD
5. 契約、クロージング
6. PMI

DDの実施タイミングと必要期間を整理すると以下の図のようになります。

デューデリジェンス（DD）のメリット・デメリット

• デューデリジェンス（DD）の主なメリット
• 買収前に主要なリスクを把握することができる
• 買収スキームや事業引継、買収金額に関する情報を得ることができる

• デューデリジェンス（DD）の主なデメリット
• 外部専門家に依頼する場合、費用がかかる
• 売り手は資料準備を行うなど、担当者の作業時間が必要となる
• DDを実施したとしても全てのリスクを網羅的に把握できるわけではない

会社購入希望者デューデリジェンスについての基本的な事項は理解しました。
買収金額が小さければデューデリジェンスは省略しても大丈夫でしょうか？

編集部案件規模に関わらずデューデリジェンスは必ず実施することをお勧めします。
例えば、訴訟されている会社を少額で購入した場合、買収金額よりも多くの資金流出が起こるリスクがあります。
もちろん、案件規模によってかける時間や範囲を小さくすることは問題ありません。

デューデリジェンス（DD）の重要性

M&Aプロセスの中でDDは欠かすことのできないプロセスです。その理由を解説していきます。

デューデリジェンス（DD）を実施しなかった際の失敗例

仮に、DDを実施せずににある企業を買収したケースを考えてみましょう。具体的に以下のような失敗が起こります。

買収後、簿外負債があることが判明した

簿外負債とは、帳簿に計上されていない負債であり、第三者からの訴訟リスクなども含まれます。簿外負債が表に出ることになれば、買収した会社がその分の負債を追加で負担しなければなりません。金額が大きければ、せっかく買収した会社がすぐに倒産してしまう可能性もあります。

買収後、優秀な人材が大量に退職してしまった

買収した会社と自社の組織文化や人事制度が大きいにも関わらず、無理に経営統合を進めた場合、優秀な人材の大量離職リスクが高まります。また、企業価値の源泉が特定のキーマンに集中しているケースでは、キーマンが辞めてしまえば企業価値が大きく損なわれ、買収前に計画していたシナジー計画が大きく狂ってしまいます。

事業に必要な許認可などが得られず、事業引継ができなかった

事業引継ができなければ、投資から得られるキャッシュフローを創出することができず、買収金額全額が損失となってしまいます。DDの段階で、事業に必要な許認可や法規制を正しく認識し、何をすればきちんと事業引継できるのかは必ず確認しておく必要があります。

買収時に計画していたシナジーが創出できなかった

買収企業の顧客に自社の商材をクロスセルすること、買収企業と共同で仕入を行うことにより仕入コストを削減すること、オペレーションを統合することでコストシナジーを出すこと、などM&Aには様々なシナジー創出の機会があります。

買収前の調査なしには、上記で書いたようなシナジーが実際に実現可能かは判断できず、絵に描いた餅になってしまう恐れがあります。買収金額は、買収シナジーをいくらか見込んだものとなることが一般的であり、仮にシナジー創出が上手くいかなければ投資コスト回収が困難になる可能性があります。

デューデリジェンス（DD）は買収失敗のリスクを抑えられる

「DDを実施しなかった際の失敗例」で説明してきたように、デューデリジェンスなしに買収を実行した場合には、様々な要因で買収失敗を招く可能性が高まります。

デューデリジェンスを実施することで、買収失敗の要因となることを事前に把握することができ、対処しやすくなります。

買収時のリスクを網羅的に把握しておけば、最終契約上で手当することも可能であり、また、金額交渉できる要因にもなりえます。

たしかに、DDを実施することで、外部専門家へのコストも発生してしまいますが、DDはそのコストを上回るメリットがあります。

M&Aは一度実行してしまえば、後から問題が判明した場合にも後戻りすることはできません。後悔しないM&Aを行うために、DDは必ず実施するようにしましょう。

デューデリジェンス（DD）の注意点

買収失敗のリスクを抑えるために、DDの際は、以下の点に注意しておく必要があります。

適切な専門家に依頼する

財務DDを例にとってみても、全ての公認会計士がM&Aのデューデリジェンスを適切に行うことはできません。デューデリジェンスに関する知見と経験が豊富な専門家に依頼しなければ、DDを行う意味が低減してしまいます。

細かいリスクを含めて全てが把握できるわけではない

DDを実施しても、対象会社のことが細かい点も含めて全て分かるわけではありません。リスクの大きい点に焦点を当てて、大きなリスクをあぶり出すことが大切です。

会社購入希望者しかし、いざ買収をしようとすると、細かい点も含めて全ての事を知っておかないと怖く感じてしまいます。

編集部実際に対象会社の全てを知ろうとしても、DDのコストが膨大になり、時間もいくらあっても足りません。
買収する事業の特性によって、M&Aが失敗しそうなポイントはおのずと決まってきます。
リスクの高そうな論点に絞って、適切な専門家に協力を仰ぎながらDDを実施することが重要になります。

必要な種類のデューデリジェンス（DD）を実施する

「DDの種類」にて、DDには主に6つの種類があることを説明しましたが、全ての案件で6つのDD全てが必要なわけではありません。

例えば対象会社が複雑なシステムを使っておらず、重要性が低い場合はシステムDDは必要ありません。また、スタートアップのように、小人数で事業運営している場合は、人事DDではなく、必要な調査のみを法務DDの範囲で実施することもあります。

案件の特性に応じて、リスクが大きい部分を中心にデューデリジェンスを実施する必要があります。

デューデリジェンス（DD）の進め方

DDは外部専門家に依頼することを前提とすると、大きく下記の図のように3つのステップで進められます。

それぞれ詳細を確認していきましょう

専門家への依頼

「DDの実施者・費用」でも触れたとおり、外部専門家に依頼するすることが多いのは財務DD、税務DD、法務DDです。会計税務は会計事務所やFAS（financial advisory service）への依頼、法務は法律事務所に依頼します。

ここで重要な点は2点あります。

• 何をポイントにDDを行うかを予め専門家へ伝える
• 相見積もりをとる

DDのポイントがずれてしまえばいくら専門家といえども、きちんとリスクを図るようなDDを行うことができません。

また、相見積もりをとることで極端に高い専門家へ依頼してしまうことを防止することができます。依頼する専門家が決まった後は、専門家と業務委託契約書を締結し次のステップへと進みます。

会社購入希望者よく分かりました。
でも、専門家はどのように探せばよいのでしょうか？

編集部まずはあなたの顧問税理士さんや顧問弁護士にご相談してみるのがお勧めです。
M&Aを実施したことのある友人経営者に聞いてみるのも良いですね。

専門家のデューデリジェンス（DD）実施

専門家はDDを実施するにあたり、まずは対象会社への依頼資料リストを作成します。依頼資料リストをもとに対象会社は資料収集を行い、専門家へ渡します。

専門家は資料の分析や経営者へのインタビューを行いながら、DDレポートを作成していきます。

DD実施期間は、DDが始まる前の業務委託契約書に明記されます。この期間で買い手が行うべきことはきちんとスケジューリングを行うこと、買い手であるあなたも専門家と同様に資料に目を通し案件に対する理解を深めることが大切です。

デューデリジェンス（DD）レポートの受領

専門家は、DDを実施しながら買い手への報告レポートを作成します。

DD終了後に買い手へ報告会を実施し、大きなリスクはなかったのか、大きなリスクがあった場合はどのような内容なのか、またリスクへの対応策は何かについての報告をもらいます。買い手はその報告に疑問があれば必ず質問し回答をもらうようにしましょう。

また、DDの結果、新たな論点が見つかり、追加DD手続きが必要となる場合もあります。

いずれにせよ、買い手は専門家から受領したレポートをもとに、この買収を進めるべきか、契約書はどのようなものとするべきかなどに関して判断する必要があります。

DDレポートを受領した後の実務上の流れは下記のとおりです。

会社購入希望者会計税務や法務に全く詳しくないのですが、DDレポートを理解できるか不安です…

編集部分からないことがあれば、専門家に臆せず質問するようにしましょう。
分かった気になるのが一番危険です。
ご自身が納得できるよう専門家に分かりやすく説明してもらうべきです。

重大な発見事項があった場合

DDの結果、重大な発見事項があった場合の対応として、以下の3パターンの対応策が考えられます。

• 条件交渉
• 株式譲渡契約書への反応
• 交渉決裂

条件交渉

まずは条件交渉を行うべき場合です。

例えば、売り手から開示された財務諸表では当期純利益2億円でしたが、専門家のDDの結果、正しくは当期純利益1億円だった場合や、貸借対照表に土地2億円が計上されているが、きちんと時価評価を行った結果1億円が正しい場合などが当てはまります。

例えば、下記のような状況の場合です。

買い手は、対象会社の評価を利益や純資産をもとに計算し、投資が回収できるかを綿密に計算したうえでDD実施を判断しているはずです。

そのため、上記のような場合は対象会社の評価にも重大な影響を及ぼし、今までの価格で買収してしまったら投資回収不能リスクが高まります。
買い手は売り手に対して可能であれば、DD結果をもとに条件交渉をするべきでしょう。

もちろん、必ず交渉すべきではありません。
交渉状況、今までの関係性、DD結果など総合的に考えて、交渉するべきかどうかを考えるようにしましょう。

株式譲渡契約書への反映

次に重大な発見事項の内容が条件交渉でなく、株式譲渡契約書（または事業譲渡契約書）の内容に織り込むべき内容だった場合です。

株式譲渡契約書への反映パターンは下記のように3通りあります。

表明保証とする

表明保証とは、売り手が買い手に対して対象会社の情報に対して、情報が真実であることを真実かつ正確であることを表明し、内容を保証することです。

表明保証に違反した場合は、損害賠償の対象となるような条文を入れることが通常です。

例えば、簿外負債がないこと、訴訟を起こされていないことなどは表明保証として入れられることが多いです。

DDの重大な発見事項といえばそのとおりだが条件交渉をする程度ではない場合、正しいか間違っているのか不透明な場合などに表明保証とするケースが多いです。

売り手の義務とする

株式譲渡契約書は、買い手と売り手に義務が課されることが多いです。

過去に重大な組織再編を行っているが、実際は取締役会決議を行っているが取締役会議事録がない場合など、商事法務の観点から手当をする必要があります。

上記のような場合には、きちんと該当する取締役役会議事録を作成するといったことを、売り手の義務とすることが考えられます。

実行の前提条件とする

株式譲渡契約の締結＝買収完了ではありません。
契約日と実行日は同日になることもありますが、契約から1週間後、1か月後と離れた日付になることもあります。

実行日とは、買い手は買収代金を支払い、売り手は株式を譲り渡す日のことを意味しています。

例えば、DDの重大な発見事項として、行っているビジネスに必要な金融庁の許可が得られていなかった、といったものがあったとしましょう。
ビジネスの継続性に大きな問題がある発見事項であり、仮に許可を得られなければ買収後、ビジネスを続けられないといった恐れがあります。

このような場合、契約の実行条件として、金融庁の許可を得ることと株式譲渡契約書に反映させる方法があります。

この条件を入れることで、契約はしたが金融庁の許可を得るまで実行されないため、安全な状態であることを確かめたのちに買収を完了させることができます。

以上の実務の流れをを簡単に要約すると下記のような流れとなります。

交渉決裂

DDの結果、条件交渉も株式譲渡契約書への反映も難しければ、以下のフローチャートのように交渉決裂とならざるを得ない場合もあります。

今までDDにかけてきた時間とコストが無駄になってしまうため、何としても実現したい、そのような気持ちは分かりますが、投資回収できない買収ほど意味のないものはありません。

例えば、買収資金よりも多額の未払税金があることが判明し投資対効果が見込めなくなった場合や、損害賠償を起こされており敗訴可能性が高く多額の損害賠償金を支払う必要がある場合などは交渉決裂要因となりえます。

また、実務上のポイントとしては、買い手は売り手や仲介会社に対してきちんと合理的な理由を説明したうえで、契約は結べない旨を説明するべきです。

M&Aの世界は狭い世界ですので、買い手としての評判を落としてしまうと、次回以降、良い案件を紹介されづらくなってしまいます。

きちんとした対応をしたうえでディールをクローズさせることが大切です。

各デューデリジェンス（DD）のポイント

この章では、6つのDDを簡単に説明するとともに、実務上のポイントについて解説していきます。

財務DD

財務DDとは、会計に関する調査のことです。買収対象会社の過去の貸借対照表、損益計算書、キャッシュフロー計算書（資金繰り表）などを入手することにより実績を把握します。さらに詳細を分析することにより、財務的なリスクを定量化することが主な目的となります。

財務DDは、買収後ののれん金額計算に直接影響を及ぼすため、その結果は重要です。公認会計士などの外部専門家を活用し、丁寧な財務DDを行う必要がある点、注意しておきましょう。

税務DD

税務DDとは、税務に関する調査のことです。税務DDの範囲は、主に以下のようなものが含まれます。

• 税務ポジションの把握
• 過去の税務調査実績の把握
• 現在の税務申告書を分析することによる税務リスクの確認
• 買収ストラクチャーに有用な情報の収集

税務DDの結果は、税務リスクの把握だけにとどまらず、最終的な買収ストラクチャーにも影響を及ぼします。特に海外企業を買収する場合などには、買収ストラクチャーが複雑になるため、大手税理士法人などの外部専門家の意見なしに、買収を進めることは困難となります。

法務DD

法務DDとは、買収対象会社の「法務リスク」に関する調査のことです。法務DDの範囲は以下のとおりです。

• 事業に必要な許認可を得ているかどうか
• 法令を順守して事業運営しているかどうか
• 資産の所有権
• 買収の弊害となり得る法的なリスクがないかどうか
• 訴訟や潜在的な訴訟リスクの有無

必要な契約書を入手し、確認することで法務リスクを把握していきます。経営者や実務担当者へのインタビューも複数回実施されることが一般的です。

法務DDは、経営企画部や法務部門など社内メンバーだけで実施するのは難しく、通常、弁護士などの外部専門家のサポートを受けて実施していきます。

法務DDにおいて検出された事項は、直接、M&Aの最終契約書に結びつく場合が多く、欠かしてはならないDDです。

事業DD（ビジネスDD）

ビジネスDDとは、買収対象会社の「事業」に焦点をあてる調査のことです。ビジネスDDの範囲は以下のとおりです。

• 事業内容
• ビジネスモデル
• 事業上のリスク
• 事業価値の源泉を把握すること
• 自社とのシナジー分析

通常、企業や事業を買収する目的は、その企業や事業が生み出す将来キャッシュフローを得ることにあります。そのため、将来キャッシュフローを生み出す事業そのものの調査は、M&Aを実施すべきかどうかの意思決定に関わる重要なプロセスの一つです。

ビジネスDDのプロジェクトチームは、経営企画部、営業部、製造部、購買部などの社内メンバーのみで実施する場合と経営コンサルティングなど外部専門家のサポートを受ける場合があります。

いずれの場合にせよ、投資金額を回収できるかどうかの重要な調査となるため、社内メンバー主導で実施することが望ましいDDです。

人事DD

人事DDとは、人事に関する全般的な調査のことであり、具体的には主に以下の項目の調査を行います。

• 人事規程
• 報酬体系、福利厚生
• 退職制度
• キーマンの把握
• 各自の有するスキルチェック
• 勤務実態の把握

M&Aにおいて「人」に関する統合プロセスは重要です。人事DDは、どのように人や組織を融合していくか、PMIに関する情報を得ることも目的の一つとなります。

買収先のキーマンがM&Aの成功に関して大きな意味を持つ場合は、最終契約書にキーマン条項と呼ばれるものを入れるケースがあります。キーマン条項とは、買収後、キーマンに指定された者が一定期間は企業に残ることを約束することです。

なお、人事DDは、法務DDのプロセスとして一つにまとめてしまうケースもあります。海外企業の買収など、自社と組織文化が大きく異なる場合には重要なDDとなります。

システムDD

システムDDは、買収先企業の「ITシステム」が重要な場合に実施する、ITシステムの調査のことです。

ITシステムが重要な場合とは、以下のようなケースです。

• IT技術に強みのあるスタートアップ
• システムが複雑な場合
• 買収後、システム統合を行う際に問題が発生しそうな場合
• 買収後、システム統合によるコスト削減シナジーが大きい場合

システムDDは主にシステム部門など社内メンバーを中心に実施しますが、システム統合や先方のシステムが複雑で高度な場合は、外部専門家に依頼することもあります。

デューデリジェンス（DD）は専門家を上手く活用することが重要

以上のように各デューデリジェンスを進めるうえでは、各専門家を上手く活用しなければなりません。

6つのDDに関与する社内部門と専門家を整理すると以下のようになります。

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